인플레이션 현상황 및 전망 - 80년대 볼커의 추억

[유진투자증권 허재환]

 

 

70~80년대 스태그플레이션은 달러 신뢰 붕괴가 근본 원인, 지금과 달라

- 70 년대 석유파동과 원자재 가격 상승은 1960 년대 후반 시작된 미국 달러 자체에 대한 신뢰가 약해지면서 발생 함
- 1973 년 상반기 미국 달러는 -21% 절하됨 1, 2차 석유 파동의 근본 원인으로 작용 80년대 볼커 의장 등장 전까지 인플레가 통제되지 못함
- 코로나 19 이후 원자재 가격 상승은 공급난에서 비롯됨 그러나 미국 달러 강세국면이라는 차이를 나타냄 인플레 통제 불능 우려는 아닌 듯

 

 

60년대 중반 재정지출 급증 , 전후 미국 경기 호황 마무리

- 냉전이 치열하던 1960년대 린든존슨 대통령은 위대한 사회(Great Society)‘ 라는 캠페인 하에서 방위비와 복지 확대 정책을 동시에 강조 함
- 1964년 린든존슨 대통령은 인위적으로 금리를 낮게 유지하도록 함 감세안과 함께 메디케어 메디케이드 등 정책을 시행함
- 이후 닉슨 대통령 역시 복지 지출을 국방지출보다 더 늘림 무료 급식 실업급여 확대 물가에 연동하는 연금 정책을 도입함
- 70년대 초 1, 2 차 세계대전 이후 처음으로 미국 경상수지가 적자로 반전 됨. 70년대 미국 재정적자 확대로 71년 닉슨 대통령은 달러 금 태환을 중지해 버림

 

 

볼커 의장의 목표는 달러 신뢰 회복 , 침체 위험을 감수

- 물가 상승률은 1960 년대 후반부터 5 ~ 6년이었으나 1972년 이후가 되어 서야 미국 연준은 긴축을 시작 함 복지 정책으로 정부가 저금리를 선호했기 때문
- 79년 8 월에 취임한 볼커 연준의장은 강도 높게 긴축함 81~82년 미국 경기 침체 국면에서도 긴축을 지속하는 초강수를 둠
- 볼커의장은 기준금리 재할인율 인상뿐만 아니라 취임 초기 은행 대출 제한 소비자 신용 통제 등 통화량 통제를 목표로 하는 강력한 긴축정책을 구사함 인플레 기대 심리를 차단해 달러에 대한 신뢰를 회복하기 위한 목적 이었음

 

 

볼커의장의 긴축이 성공한 배경 : 인플레 통제에 대한 공감대와 위기 의식

1) 70년대 이전

- 대공황 이후 인플레는 긍정적이라는 인식
- 적당한 인플레는 경제에 활력을 주고, 투자를 촉진
- 60 년대 후반 경기 침체 (69~70)년 로 본격적인 인플레 억제 정책을 시행하지 못함 .
- 1차 석유 파동 국면에서조차 미국 내수 석유가격 인상 통제

 

2) 1~2차 석유파동 이후

- 가격 억제 및 통제 정책 완화 및 해제 , 항공 물류 금융 , 기업들에게 자율적인 가격 결정권 위임
- 지미카터 대통령 이후 복지제도 축소 , 국가적 내핍 을 위한 축소된 예산안 통과
- 지미카터 , 볼커 의장 모두 인플레 퇴치 가 최우선 목표
- 81~82 년 경기 침체 국면에서도 연준은 정책 완화에 매우 신중

 

 

반응형

 

 

과거 70~80 년대 미국 증시 사례

- 1973~80년까지 소위 스태그플레이션 국면 73년 1월 ~ 75년 2월 에서 미국 주식시장은 부진함 (S&P 500 -32%)
- 73년~ 80년 동안 항공방위 건설 운송 에너지 여행레저 부동산 금광 업종이 강세 를 보임. 반면 소매 개인용품 등 소비주들이 부진 함
- 73~75년 인플레 국면에서는 유일하게 금 관련 업종이 강세를 보임
- 77~81년 국면에서는 에너지 운송 항공방위 부동산 헬스케어 업종이 강했음
- 99~01년에는 산업재 철강 광업 에너지 부동산 업종이 올랐음

 

관건은 신용위험

- 기준금리 인상과 장기금리 상승 자체가 치명적일 가능성은 낮음 올해 들어 미국 10 년 국채금리 상승 속도는 94~95 년 금리 인상 당시만큼 가파름
- 그러나 94~95년 금리인상이 이후 아시아 외환위기로 이어지긴 했으나 미국 경제에 심각한 영향을 미치지는 않음
- 주목할 점은 자금조달 여건이 악화됨에 따라 신용위험이 발생하는지 여부 임 미국 하이일드 회사채 채권 가격은 코로나 19 이후 가장 낮음 신용위험이 부상하지 않고 있지만 경계는 필요함

 

 

중국위안화 절하는 제로 코로나 정책의 한계를 시사

- 위안화가 급격히 약해진 것은 4월말 이후임 2010년 이후 12년 만에 미국 10년 국채금리가 중국 10년 국채금리를 상회함. 그러나 금리 차이는 그 이전부터 축소되고 있었음 중국 정부의 환율 정책기조가 변한 것임
- 2016~17년 이후 축소되던 중국 무역흑자 규모는 코로나19 이후 미중 무역 분쟁 이전보다 더 늘어났음 그런데 수출 증가세가 둔화됨. 이제 내수 성장이 필요함 그런데 코로나 19 로 인한 봉쇄로 내수 회복에 빨간 불이 켜짐
- 중국 내수가 어려워졌다는 반증임. 지난 3월 중국 도시 실업률은 6.0%로 코로나19 당시였던 2020.5 월 5.9% 보다 높음 중국 제로 코로나 정책이 장기화되기 어려울 전망

 

 

1Q국내 경제는 수출 중심 성장 , 하반기는 내수와 서비스가 주도

- 2022년 1Q 국내 GDP 성장률은 +0.7% qoq, +3.1% yoy 로 지난해 4Q +1.2% qoq 대비 둔화됨
- 오미크론 영향으로 내수 민간소비 -0.5% qoq, 투자 -1.8% qoq)가 감소함. 반면 수출 (+4.1% qoq)이 성장을 주도했음
- 2Q 및 하반기 수출이 둔화되면서 성장률은 둔화되나, 거리두기 해제 영향으로 소비와 서비스 중심으로 성장할 것으로 예상

 

 

국내 수출 , Tech 중심으로 둔화 예상

- 국내 수출은 4월 대중 수출 감소 (-3.4% yoy)에도 불구하고 대미국 및 아세안 수출을 중심으로 견고함 (4월 수출 증가율 12.6% yoy, vs 2022년 1~4월 평균 +17%)
- 반도체 등 Tech 수출 규모는 정점 조짐이 나타나고 있음. 반도체 수출 2021 년 3Q +33% yoy --> 2022년 4월 +15.8% 무선통신기기 2021년 2Q +41.5% --> 2022년 4월 8%로 둔화됨
- 석유제품 철강 제품 수출은 견고함 (4월 석유제품 +68% yoy, 철강 +21.1% yoy) 자동차 수출은 2021년 1Q 0.3% yoy 에서 4월 +6.1%로 개선됨. Non Tech 제품 수출은 추가로 늘어날 것으로 예상

 

 

중국봉쇄에 따른 공급난이 최대 복병

- 4월말 현재 중국 정부가 봉쇄하는 지역들은 중국 전체 GDP 의 25% 에 해당하는 지역임
- 중국 정부도 자가격리 기간을 10~14일에서 5~7일로 축소하고 단계별로 나누어 봉쇄지역을 관리하는 등 봉쇄 강도를 완화함 상해지역의 코로나 19 확진자 수도 둔화됨
- 한국의 對中 수출 비중은 25~26%로 매우 높음. 한국의 對中 수입 비중도 22~24%로 높음 중국 공급난은 한국 생산차질을 야기시킬 가능성이 높음
- 한국의 對中 무역수지 12 개월 누적 243억 달러 로 한국 전체 무역수지 흑자 155억 달러 를 넘어섬. 중국 수요 둔화 및 공급난은 한국 성장률과 수출에 부담이 될 가능성이 높음

 

 

국내 기업들의 인플레 대응 시작 , 하반기 고용 부담

- BSI(기업실사지수)에 따르면 러 우 전쟁과 미국 금리인상 우려에도 국내 기업들의 매출 전망은 크게 악화되지 않고 있음 이익률 전망은 지난해 7 월 정점 이후 하락 중이나 2012 년 이후 평균을 상회 중임
- 침체는 기업들이 가격 전가에 한계에 부딪혀 비용 절감에 주력해야할 때 발생함
- 아직은 국내 기업들은 향후 제품 가격을 올리고 고용은 줄이면서 이익률을 유지 함 하반기 국내 수출기업들의 고용이 좋아지기는 어려울 전망

 

 

원달러 1,300 원대 접근 가능성

- 2008 년 글로벌 금융위기 이후 원달러가 1 250 원대는 환율 상단이었음 2010 년 유럽 재정위기 2015~16 년 중국 및 신흥국 부채 위기 2020 년 코로나 19 위기 당시에도 오래 지속되지 않았음
- 원달러 환율이 1250 원대를 넘어선 것은 이례적임 2008~2009 년 이후 좀처럼 나타나지 않았던 연속적인 무역적자에 기인 한 것으로 판단됨 수입물가 상승이 이어지는 동안 원화 가치 하락 압력은 이어질 전망
- 다만 국제유가 상승세가 주춤해지고 있음을 감안해 연말 원달러 환율은 1280~ 1300 원대 예상

 

 

하반기 국내 , 이미 PER 조정이 심했던 섹터들에 관심

- 주식시장 주요 섹터들의 PER도 연초기준 현재까지 기계 조선 IT 하드웨어 반도체 등을 중심으로 20%이상 하락 함
- 반면 PER이 상승한 섹터는 화학 비철 철강 건설 호텔레저 필수소비 보험등임 방어적이거나 업황 개선 가능성이 높은 섹터들의 PER 은 상승함
- 3월 중순 이후 국내 기업들의 실적 하향 추세가 진정되고 있음 국내 주식시장의 상대적 부진은 진정될 가능성을 시사
- 원화 약세 효과는 시차를 두고 나타날 것으로 전망 2022년 하반기 수출기업들의 실적은 우려에 비해서는 양호할 가능성이 있음

 

 

최근원자재 가격에 비해 소재 산업재는 저평가

- 모든 경기 민감 섹터가 매력적이지는 않음
- 원래 금리가 상승하는 구간에서 은행주가 강하하지만 최근 미국 필라델피아 은행지수는 금리상승에도 부진함 그만큼 경기 위험을 반영 중임
- 반면 국제유가가 주춤하더라도 미국 에너지 섹터 국내 철강금속 섹터에 대한 관심은 가능해 보임 원자재 가격이 상승한 것에 비해 주가는 덜반영함